イーサリアムL2「Robinhood Chain」がBaseのDAUを上回る―牽引役は株式ではなくミームコイン

米ロビンフッドが展開するイーサリアムLayer-2「Robinhood Chain」が、運用開始からわずか3週間でCoinbaseの「Base」を日次アクティブユーザー数（DAU）で上回った。しかし、取引量の80％以上は本来の目玉であるトークン化株式ではなくミームコインの投機によるものであり、規制上の制約やガス代全額補助の終了など、定着に向けた課題も浮き彫りになっている。本記事では、急速な成長の背景にある技術構成や規制リスク、今後の展望を解説する。

■開始3週間でBaseを逆転、DeFi TVLは3億ドル突破

2026年7月1日のメインネット公開から3週間、RobinhoodのイーサリアムLayer-2（L2）ブロックチェーン「Robinhood Chain」が、当初はあり得なさそうに見えた成果を出した。オンチェーン分析プラットフォームArtemisのデータによると、7月21日における同チェーンの日次アクティブアドレス数は32万3,969に達し、2023年8月から稼働しているCoinbaseの「Base」（27万4,520）を上回った。この節目は暗号資産業界で大きく取り上げられたが、細部を見ると、実際に何がユーザーをオンチェーンへ動かしているのかについて、より複雑な実態が見えてくる。

FalconXのリサーチがEntropy Advisorsのデータを引用して示したところによると、Robinhood Chainの累積分散型取引所（DEX）取引量の80％以上は、同チェーンが本来提供を目指していたトークン化株式ではなく、ミームコインの投機売買によるものだった。同チェーンは、規制に準拠した機関投資家グレードの金融インフラとして売り込まれていた。だが、最初に流入したのはミームトークンだった。

分散型金融（DeFi）の指標も急速に拡大している。DeFiLlamaの集計によると、7月22日時点の総ロック価値（TVL）は約3億500万ドル（約500億円、1ドル=164円換算）に到達し、24時間で11％増加した。Morphoの貸出市場全体を含む、より広範な算出方法を用いるArtemisでは、7月21日にピーク時で5億8,890万ドル（約966億円）を記録し、1日で7,400万ドル増加した。両者の数値は同じチェーンの同じ日の実態を、異なる正当な方法で測った結果であり、データの食い違いではない点に注意が必要だ。

同チェーン上のステーブルコイン供給量は4億3,900万ドル（約720億円）に達し、前週比で約30％増加した。その64％をUSDGが占めている。ネイティブトークンやカノニカルトークンに加え、ブリッジされた資産も含めると、エコシステム全体の価値は9億6,000万ドル（約1,574億円）を超える。

ローンチ以来の累積DEX取引量は90億ドル（約1兆4,760億円）を超え、直近24時間の取引量は5億6,100万ドル（約920億円）だった。同期間に発生した手数料は19万8,215ドル（約3,250万円）で、Baseが同じ時間枠で生み出した5万2,081ドル（約854万円）の約4倍にあたる。

Baseに対するユーザー数の優位は、固定的なものではなかった。Robinhood Chainが初めてBaseを上回ったのは7月11日で、日次アクティブユーザー数はRobinhood Chainが31万4,843、Baseが28万3,938だった。その後、7月中旬にかけて首位は何度も入れ替わり、Robinhood Chainは7月21日に再びBaseを上回った。同日、同チェーンはリピーター数でも過去最高を記録し、Artemisによると日次リピーターアドレスは21万7,050に達した。

■Arbitrum Orbitを採用した技術構成とシーケンサーの集中リスク

Robinhood Chainは、Arbitrumの「Orbit」技術スタックを採用したOptimistic Rollupとして構築されている。これは、イーサリアム上で多数のアプリ特化型チェーンを支えるソフトウェア群と同じ系統に属する。技術構成は明快だ。トランザクションはRobinhood Chain上で約100ミリ秒のブロック時間で実行され、その後、イーサリアムメインネットへバッチ投稿され、最終決済される。

ネイティブのガストークンにはETHが使われ、Robinhoodが発行する独自ガバナンストークンは存在しない。EVM（イーサリアム仮想マシン）と完全な互換性を持つため、開発者は既存のSolidityスマートコントラクトを変更せずにデプロイできる。

Baseが採用するOptimismの「OP Stack」と、Robinhood Chainが採用するArbitrum Orbitの重要な違いは、不正証明（Fraud Proof）のアーキテクチャにある。どちらもOptimistic Rollupであり、トランザクションをいったん有効とみなし、バリデーターが不正な状態遷移に異議を申し立てるための7日間のチャレンジ期間を設ける。Arbitrumの多ラウンド型インタラクティブ証明システムは、争点となる計算を段階的に分解することで、チャレンジにかかるコストを計算の長さにおおむね左右されにくくしている。一方、OptimismのCannon fault-proof仮想マシンは、別の分解アプローチを用いる。両システムとも、2026年にパーミッションレスな不正証明の本番運用に到達した。これは実現までに何年も要した節目だった。

また、Arbitrum Expansion Programの下で、Robinhoodは純プロトコル収益の10％をArbitrumエコシステムへ還元する義務を負う。その内訳は、ARBトークン保有者が管理するArbitrum DAOのトレジャリーに8％、Arbitrum Developer Guildに2％である。Offchain Labsの共同創業者Steven Goldfeder氏が7月8日にこの取り決めを公に確認したことで、ARBの位置付けは見直された。経済的なエクスポージャーが限定的なガバナンストークンから、プラットフォームのロイヤルティ資産に近いものへと性格が変わったためだ。市場が大手流通パートナーの参加がもたらす意味を織り込むなか、ARBは7月9日に19％上昇した。

一方で、アーキテクチャ上のリスクも明示しておく必要がある。現在、Robinhoodは同チェーンの唯一のシーケンサーを運用している。シーケンサーは、トランザクションを順序付け、イーサリアムへ投稿する前にバッチ化する構成要素だ。パーミッションレスな代替手段は存在しない。シーケンサーの集中による障害、または企業判断による運用停止が起きた場合、コミュニティが運用する代替手段なしに取引が止まる可能性がある。この集中構造は新しいL2の立ち上げでは一般的で、BaseのシーケンサーもCoinbaseが単独で運用している。それでも、シーケンシングが分散化されたプロトコルとの重要な違いである。

■ミームコイン熱狂の影で伸び悩むトークン化株式と規制の壁

Robinhoodは同チェーンを、規制に準拠した機関投資家グレードの金融商品向けインフラとして位置付けていた。しかし、最初に勢いづいたのはミームコインだった。最初のミームコインであるCashcat（CASHCAT）は、発行から10日以内に時価総額が一時2億ドル（約328億円）を超えた。7月中旬にかけて、RobinhoodをテーマにしたトークンがDexscreenerのランキングに相次いで登場した。CASHCATをめぐる熱狂のなかでPump.funもRobinhood Chainのトークン対応を追加し、誰でも数秒で新たな投機的トークンを発行できるようになった。セキュリティ研究者は、メインネット公開から10日以内に、同ネットワーク上のユーザーを狙うウォレットドレイナー、ハニーポット契約、なりすましスキームを確認している。

この展開自体は見慣れたものでもある。Baseも初期には、より高度なDeFiアプリケーションが定着する前に、投機的なトークン取引が大きな割合を占めていた。Robinhood Chainで特徴的なのは、事前に掲げられた物語との緊張関係だ。このチェーンは、汎用的な開発者向けサンドボックスとしてではなく、規制対象プロダクトのためのコンプライアンス重視の金融インフラとして立ち上げられた。ミームコインの支配を「通常のL2立ち上げ時のパターン」と説明することは、ある意味では正しいが、別の意味では不十分である。通常のチェーンは、規制面の厳格さを約束して裏付けられているわけではない。

一方で、本来の核である現実資産（RWA）のトークン化プロダクトは、まだ初期段階にある。同チェーン上のStock Tokensは7月21日、時価総額1,930万ドル（約31.6億円）、ホルダー数3万6,170人と、いずれも過去最高を記録した。それでも、先行して市場に参入していたOndoの約8億5,100万ドル（約1,396億円）やxStocksの4億8,100万ドル（約789億円）とは大きな差がある。TVLの内訳で見ると、トークン化資産はオンチェーン活動の5％未満にとどまる。

FalconXのシニア暗号資産市場ストラテジストであるMartin Gaspar氏は、この差を認めつつも、Robinhoodの個人投資家向け流通網は競合にない構造的優位だと論じた。同氏はリサーチノートで「Robinhood Chainは、数百万人のユーザーをオンチェーンへ取り込み、とくにRWAに関して暗号資産技術の主要な可能性を探る位置にあるように見える」と述べたうえで、「これまでの初期活動は強いユーザー関心を示唆しているが、DEX取引量はミームコイン取引が支配している」と記している。

Stock Tokensの実態を理解するには、それが何であるかを明確にする必要がある。Stock Tokensは株式ではなく、ジャージー島で設立された非公開会社Robinhood Assets (Jersey) Limitedが発行するトークン化債務証券である。NVDAやAAPLなどの原資産株式の価格に連動し、条件に従って配当相当の経済効果を通過させるが、保有者は名簿上の株主ではない。議決権、株主権、原資産株式に対する直接的な法的所有権はいずれもない。価格付けには、Chainlinkのオラクルフィードが95銘柄分提供されている。

規制面でも厳しい局面に直面している。米証券取引委員会（SEC）は2026年1月、トークン化証券に関するガイダンスを出し、真の所有権を表し得る発行体主導のトークン化証券と、合成的なエクスポージャーだけを提供する第三者プロダクトを明確に区別した。後者は、より厳しい規制上の監視に直面するカテゴリーである。RobinhoodのStock Tokensは後者に該当する。Robinhood Marketsの10-Q提出書類は、リトアニア銀行またはSECが同商品の提供を不適合と判断した場合、金銭的制裁、事業活動の制限、ライセンス喪失などにつながる可能性があると認めている。Securities Transfer Associationは7月13日、発行体の同意なしにトークン化商品を株式相当として販売する慣行に異議を唱える申立てをSECに提出した。

Stock Tokensは、米国、カナダ、英国、スイス、UAE、制裁対象地域では利用できない。米国投資家が除外されているのは、国内の個人投資家にトークン化証券を提供すると、SECの登録、開示、カストディに関する要件が発生するためであり、Robinhoodはまだそれを満たしていない。RobinhoodのVlad Tenev CEOは、この規制手続きの加速を公に求めており、2025年には42ページの枠組み案をSECに提出している。つまり、Robinhoodの国内事業の中核である約2,300万の米国資金提供済み口座は、同チェーンの旗艦プロダクトにアクセスできない。

■Baseの猛追と1:1裏付け株式トークンへの対抗策

7月21日のユーザー数でRobinhood ChainがBaseを上回った意義は、Baseのこれまでの実績と比べるとより明確になる。Baseは観測期間の大半でRobinhood Chainより高い日次アクティブユーザー数を維持しており、過去30日間には通常21万〜43万1,000人の範囲でピークを付け、ピーク時にはその範囲を大きく上回る急増も見られた。

チェーン指標では、Baseは依然として圧倒的な規模を維持している。BaseのDeFi TVLは46億4,000万ドル（約7,610億円）で、DeFiLlamaによるRobinhood Chainの数値の約15倍にあたる。ステーブルコイン供給量も48億4,000万ドル（約7,938億円）と約11倍の規模だ。DeFiLlamaによると、直近24時間の無期限先物取引量でも、BaseはRobinhood Chainを約20倍上回った。

Coinbaseは、Robinhood Chainの初期のリードを確定的な評価とはみなしていない。Baseを率いるJesse Pollak氏は7月21日、「Robinhood Chainが正しくやったことの一つは、EVM環境にトークン化株式を持ち込んだことだ。@baseではこの点で遅れており、私はその状況に不満を持っている。だが、修正は近い」と投稿した。Coinbaseのトークン化株式プロダクトは、登場すれば実際の株式に1対1で裏付けられ、実際の株主権を伴う構造になる見込みだ。これはRobinhoodの債務証券モデルとは構造的に異なるアプローチである。Coinbaseはまた、ステーブルコインやトークン化株式の発行を簡素化するための新しいトークン規格「B20」を、7月8日にBaseメインネットへデプロイしている。

Coinbaseのステーブルコイン上の立場も、競争上の非対称性をさらに強めている。Coinbaseが流通面で提携し、準備金管理収益の一部も得ているUSDCの時価総額は約700億ドル（約11兆4,800億円）である。一方、Paxosが裏付け、Robinhoodと関連するUSDGの時価総額は約32億ドル（約5,248億円）にとどまる。

投機の下で、より持続的な資本が同チェーンに蓄積しつつあることを最も明確に示しているのは貸出分野だ。Artemisの指標では、Morphoが2億6,060万ドル、TVLの44％を占めている。これにEthenaの1億5,590万ドル（26％）、Uniswapの5,080万ドル、Mapleの4,330万ドル、Lighterの2,840万ドル、Robinhood自身のStock Tokensの1,930万ドル、そしてRobinhood Cryptoの支援を受け、dYdXチームが立ち上げたDEXのArcusの1,710万ドルが続く。

Robinhoodの旗艦DeFi貸出商品であるRobinhood Earnでは、ユーザーがUSDGステーブルコインを、Morphoを基盤とするボールトを通じて貸し出せる。これらのボールトはSteakhouse、Ethena、Spark、Mapleが支え、推定年利は7％で、スマートコントラクトリスクはLloyd's of Londonを通じて保険が付けられている。Robinhoodブランドにすでになじみのある個人ユーザーに向けたこの利回り商品は、同チェーンの粘着性を示す現時点で最も有力な根拠である。貸出資本は、ミームコインのトレーダーより長くとどまる傾向があるためだ。

■ガス代無料プログラムの終了が迫る真の試練

Robinhood Chainは現在、まだ初期段階にあり、強い補助を受けている。Robinhoodは7月1日のローンチ以降、ユーザーのガス代をすべて負担している。これは90日間の補助であり、2026年9月下旬ごろに終了する予定だ。

この経済効果は直接的だ。コストゼロのトランザクションは、小売トレーダー、DeFi参加者、投機的ユーザーを引きつける。市場水準の手数料がかかれば現れなかったはずの活動も呼び込むためだ。Robinhoodがガス代を吸収しているため、数億ドル規模の取引量を処理したピーク時であっても、同チェーンが生み出した1日あたりのプロトコル手数料は約4,000ドルにとどまっていた。

FalconXは2026年4月、Robinhood Chainが最初の6カ月で約110万ドルの手数料を生み出す可能性があると推定していた。この予測は、補助によって押し上げられた取引量の全体像が明らかになる前に出されたものだ。補助が終了したときに取引量と日次アクティブユーザー数がどうなるかは、初期の数値が持続的な採用を示すものなのか、インセンティブ主導の活動なのかを見極める最も明確なテストになる。

米国ユーザーの除外は、もう一つの構造的な問題を生んでいる。同チェーンの旗艦RWAプロダクトは、Robinhoodの証券口座顧客をオンチェーンDeFi参加者へ転換するうえで最も自然な商品であるにもかかわらず、Robinhood最大のユーザー基盤には提供されていない。米国の個人投資家がアクセスするには、SECがトークン化株式のための規制枠組みを承認する必要があるが、その枠組みはまだ存在しない。Robinhoodはそうした枠組みを求めて公に働きかけているが、実現時期は不透明だ。

現時点でRobinhood Chainは、測定可能で明確な成果を出した。稼働開始から3週間以内に、資本力のある既存競合を日次アクティブユーザー数で上回ったのである。その原動力は、ブランド認知、コストゼロのトランザクション、そして新しいブロックチェーンの初期段階に共通する投機的エネルギーの組み合わせだった。この初期の勢いを、同チェーンが本来目指していた規制対応済みの資産裏付けエコシステムへ転換できるかどうかが、2カ月目に向かううえでの中心的な問いとなる。そしてその問いは、無料ガスが終わる9月下旬にさらに厳しく試される。

■注目ポイントQ&A

●Robinhood Chainとはどのようなブロックチェーンですか？

Robinhood Chainは、ArbitrumのOrbit技術スタックを採用したイーサリアムのLayer-2ブロックチェーンです。Optimistic Rollupの構造を用い、トランザクションはRobinhood独自のネットワーク上で約100ミリ秒のブロック時間で実行された後、圧縮されたバッチとしてイーサリアムメインネットに投稿され、最終的な安全性を確保します。ガス代にはETHを使用し、Robinhood独自のチェーントークンはありません。EVM互換性を備えているため、Uniswap、Morpho、Chainlinkのような既存のDeFiプロトコルは、ゼロから作り直すことなく統合できます。

●なぜトークン化株式ではなくミームコインの取引が主流になっているのですか？

新しいLayer-2チェーンでは、より慎重な金融活動が定着する前に、初期の取引量が投機的なミームコイン売買から生まれることがよくあります。Baseも2023年8月のローンチ後に同じようなパターンをたどりました。Robinhood Chainでは、ローンチ時からガス代が無料であるため、ミームコインが生み出しやすい高頻度・少額の取引がさらに誘発されています。Robinhoodに固有の懸念は、このチェーンが規制に準拠した金融インフラとして明確に売り込まれていた点です。コンプライアンス重視を掲げながら、DEX取引量の80％超を投機的なミームコインが占める状況は、競合が直面しなかった物語上の緊張を生んでいます。

●米国のユーザーはRobinhood Chainでトークン化株式を購入できますか？

購入できません。同チェーンの旗艦プロダクトであるStock Tokensは米国の証券法に基づいて登録されておらず、米国人には提供できません。Robinhoodの約2,300万の米国資金提供済み口座保有者は、同チェーンの個性を定義するこのプロダクトにアクセスできない状況です。除外対象には、カナダ、英国、スイス、UAEも含まれます。米国でのアクセスには、SECがトークン化株式のための規制枠組みを整備する必要があります。RobinhoodのVlad Tenev CEOはその実現を公に求めていますが、まだ実現していません。一方、USDGステーブルコインを約7％の年利で貸し出せるRobinhood Earnの貸出商品は、対象となる米国ユーザー向けに別途展開されています。

●今後、ユーザー数や取引量は維持されますか？

Robinhoodは7月1日のメインネット公開以降、同チェーン上のすべての取引手数料を負担しています。この90日間のプログラムは、2026年9月下旬ごろに終了します。ガス代ゼロの環境は、市場水準の手数料であれば発生しにくい高頻度の投機的取引を引きつけてきました。Robinhoodがコストを吸収しているため、ピーク時でもチェーンが生み出した1日あたりのプロトコル手数料は約4,000ドルにとどまっています。FalconX、Yahoo Finance、CoinCentralのアナリストはいずれも、補助終了をネットワークの最初の本格的な持続性テストとして挙げています。手数料が再開された後も日次アクティブユーザー数とDEX取引量が補助期間中の水準の一部でも維持されれば、本物のプロダクトマーケットフィットを示す意味ある証拠になります。急激に落ち込むなら、初期の見出しを飾った数値は高額なプロモーション実験だったことになります。

元記事: Robinhood Chain Tops Base in Daily Users: Memecoins, Not Stocks, Drove the Win